方舟视点 | 证券虚假陈述投资者维权问答手册（下篇）
作者单位：河北世纪方舟律师事务所
作者：王舒心 时间： 2026-09-20 09:38:52
十一、上市公司已退市或破产，还能告吗？
答：能。退市、破产、清算均不影响投资者依《中华人民共和国证券法》《虚假陈述规定》主张赔偿。被告一旦进入破产程序，投资者应当及时向破产管理人申报债权，并按重整计划或清算方案受偿；被告下落不明或丧失清偿能力的，法院可依法缺席判决，判决生效后通过执行程序追偿。【实务提示】被告“没钱”时，追责思路应当及时转向：一是审查是否存在《虚假陈述规定》第二十条至第二十二条规定的控股股东、实际控制人、重组交易对方、供应商客户及配合造假的金融机构等责任主体；二是审查保荐人、承销商、会计师事务所、律师事务所等中介机构是否存在过错、是否应当承担连带赔偿责任；三是关注是否存在《中华人民共和国证券法》第九十三条规定的先行赔付安排。例如紫晶存储案中，中信建投证券股份有限公司等中介机构共同出资设立紫晶存储事件先行赔付专项基金，中国证券投资者保护基金有限责任公司作为第三方中立机构接受委托担任专项基金管理人，负责基金的管理、运作。先行赔付工作在三个月内高效完成，累计申报有效赔付金额约10.86亿元，占总赔付金额比例98.93%，申报有效赔付人数16986人，占总赔付人数比例97.22%。
十二、未被证监会行政处罚，还能起诉吗？
答：能。《虚假陈述规定》第二条已取消行政处罚、刑事判决前置程序，明确规定：原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，符合《中华人民共和国民事诉讼法》第一百二十二条规定，并提交下列证据或者证明材料的，人民法院应当受理：（一）证明原告身份的相关文件；（二）信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据；（三）原告因虚假陈述进行交易的凭证及投资损失等相关证据。人民法院不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚或者人民法院生效刑事判决的认定为由，裁定不予受理。但需注意，行政处罚决定书、市场禁入决定书、警示函、监管措施决定、交易所纪律处分等，仍是证明“违法事实”最有力的证据，也会深刻影响法院对重大性、实施日与揭露日的判断。在“无处罚”情形下起诉，原告的举证责任更重、诉讼周期更长，更应当尽早委托专业律师介入。
十三、应当向哪个法院起诉？
答：（一）一般规则。《虚假陈述规定》第三条规定，证券虚假陈述侵权民事赔偿案件，由发行人住所地的省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖；《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》等对管辖另有规定的，从其规定。省、自治区、直辖市高级人民法院可以根据本辖区的实际情况，确定管辖第一审证券虚假陈述侵权民事赔偿案件的其他中级人民法院，报最高人民法院备案。（二）代表人诉讼的管辖。《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（法释〔2020〕5号）第二条规定，证券纠纷代表人诉讼案件，由省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖；对多个被告提起的诉讼，由发行人住所地有管辖权的中级人民法院或者专门人民法院管辖；对发行人以外的主体提起的诉讼，由被告住所地有管辖权的中级人民法院或者专门人民法院管辖。特别代表人诉讼案件，由涉诉证券集中交易的证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖。【实务提示】同一家上市公司的虚假陈述案件，可能因被告组合不同、是否适用代表人诉讼程序而由不同法院管辖。立案前，应当查询发行人住所地高级人民法院关于集中管辖的最新规定，以及上海金融法院、北京金融法院等专门人民法院的受案范围，避免因管辖错误被裁定移送而延误时间。此外，同一虚假陈述引发的多个案件被分别起诉的，后受理的法院可能将案件移送至先受理的法院集中审理，投资者宜事先了解已受理案件的动向。
十四、投资损失包含哪些范围？
答：《虚假陈述规定》第二十五条规定，信息披露义务人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以原告因虚假陈述而实际发生的损失为限。原告实际损失包括投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税。可见赔偿范围有三点边界：一是仅赔偿“实际损失”，不包括预期利益、机会损失；二是佣金和印花税只赔偿“投资差额损失部分”所对应的金额，并非全部交易费用；三是利息、律师费等通常不属于法定赔偿范围。例外情形是，在代表人诉讼中，代表人请求败诉的被告赔偿合理的公告费、通知费、律师费等费用的，人民法院应当予以支持（《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》第二十五条）。【实务提示】《虚假陈述规定》第二十九条规定，计算投资差额损失时，已经除权的证券，证券价格和证券数量应当复权计算。第三十条规定，证券公司、基金管理公司、保险公司、信托公司、商业银行等市场参与主体依法设立的证券投资产品，在确定因虚假陈述导致的损失时，每个产品应当单独计算；投资者就依法设立的证券投资产品开立多个证券账户进行投资的，应当将各证券账户合并，所有交易按照成交时间排序，以确定其实际交易及损失情况。因此，投资者应当注意收集本人名下全部证券账户的完整交易记录，避免遗漏而少算损失。
十五、投资损失究竟怎么算？
答：计算投资差额损失，需依次确定基准日、基准价格，再根据投资者的交易方向选择对应的计算方法。（一）基准日。《虚假陈述规定》第二十六条规定，投资差额损失计算的基准日，是指在虚假陈述揭露或更正后，为将原告应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。在采用集中竞价的交易市场中，自揭露日或更正日起，被虚假陈述影响的证券集中交易累计成交量达到可流通部分100%之日为基准日；自揭露日或更正日起，集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的，以第10个交易日为基准日；在30个交易日内未达到可流通部分100%的，以第30个交易日为基准日。例如，揭露日为2023年5月12日：若集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%，则以第10个交易日（2023年5月26日）为投资差额损失计算的基准日；若在30个交易日内仍未达到可流通部分100%，则以第30个交易日（2023年6月26日）为基准日。（二）基准价格。《虚假陈述规定》第二十六条规定，虚假陈述揭露日或更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格，为损失计算的基准价格。无法依前述方法确定基准价格的，人民法院可以根据有专门知识的人的专业意见，参考对相关行业进行投资时的通常估值方法，确定基准价格。（三）因买入相关股票造成的投资差额损失（适用于诱多型虚假陈述）。《虚假陈述规定》第二十七条规定，在采用集中竞价的交易市场中，原告因虚假陈述买入相关股票所造成的投资差额损失，按照下列方法计算：（一）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，在揭露日或更正日之后、基准日之前卖出的股票，按买入股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以已卖出的股票数量；（二）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前买入，基准日之前未卖出的股票，按买入股票的平均价格与基准价格之间的差额，乘以未卖出的股票数量。计算公式：投资差额损失＝（买入平均价－卖出平均价）×揭露日或更正日之后、基准日之前卖出的股票数量＋（买入平均价－基准价格）×基准日之前未卖出的股票数量示例：投资者A在实施日之后、揭露日之前买入某股票16000股，买入平均价为8.80元；在揭露日之后、基准日之前卖出15000股，卖出平均价为6.60元；截至基准日仍有1000股未卖出，基准价格为4.58元。因系诱多型虚假陈述，A的损失为：（8.80－6.60）×15000＋（8.80－4.58）×1000＝33000＋4220＝37220（元）（四）因卖出相关股票造成的投资差额损失（适用于诱空型虚假陈述）。《虚假陈述规定》第二十八条规定，在采用集中竞价的交易市场中，原告因虚假陈述卖出相关股票所造成的投资差额损失，按照下列方法计算：（一）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，在揭露日或更正日之后、基准日之前买回的股票，按买回股票的平均价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以买回的股票数量；（二）原告在实施日之后、揭露日或更正日之前卖出，基准日之前未买回的股票，按基准价格与卖出股票的平均价格之间的差额，乘以未买回的股票数量。计算公式：投资差额损失＝（买回平均价－卖出平均价）×揭露日或更正日之后、基准日之前买回的股票数量＋（基准价格－卖出平均价）×基准日之前未买回的股票数量仍以上述示例的股数与价差为基础：投资者B在实施日之后、揭露日之前卖出某股票16000股，卖出平均价为6.60元；在揭露日之后、基准日之前买回15000股，买回平均价为8.80元；截至基准日仍有1000股未买回。因系诱空型虚假陈述，虚假陈述被揭露、更正后股价回升，基准价格为9.50元。B的损失为：（8.80－6.60）×15000＋（9.50－6.60）×1000＝33000＋2900＝35900（元）【实务提示】第二十七条与第二十八条的差额顺序恰好相反，切勿机械套用。第二十七条的两项差额均为“买入平均价减卖出平均价（或基准价格）”，第二十八条的两项差额则为“买回平均价（或基准价格）减卖出平均价”。以第二十八条为例，投资者因虚假利空消息而被“骗卖”，被揭露后股价回升，其损失体现为“不得不以更高价格买回”，以及“未买回部分相对于基准价格的少得”，故计算时应当以买回平均价、基准价格分别减去卖出平均价。若把顺序写反，会把亏损误算为收益，直接影响诉讼请求金额的确定。（五）两种方法的适用情形。归纳而言：虚假陈述为诱多型（虚增利润、隐瞒利空等）的，投资者的交易方向是“先买后卖”，应当适用第二十七条；虚假陈述为诱空型（隐瞒利好、虚构利空等）的，投资者的交易方向是“先卖后买”，应当适用第二十八条。投资者在同一虚假陈述中既买入又卖出的，应当先按照《虚假陈述规定》第十一条确定可索赔的交易方向，再分别计算；且只有落入“实施日之后、揭露日或更正日之前”区间的交易，才可能产生可索赔损失。计算时还应当注意复权计算（第二十九条）与多账户合并计算（第三十条）的要求。
十六、系统风险等“其他因素”造成的损失如何处理？
答：《虚假陈述规定》第三十一条规定，人民法院应当查明虚假陈述与原告损失之间的因果关系，以及导致原告损失的其他原因等案件基本事实，确定赔偿责任范围。被告能够举证证明原告的损失部分或者全部是由他人操纵市场、证券市场的风险、证券市场对特定事件的过度反应、上市公司内外部经营环境等其他因素所导致的，对其关于相应减轻或者免除责任的抗辩，人民法院应当予以支持。【实务提示】司法实践中，人民法院通常通过将被诉证券的走势与大盘指数、行业指数进行同步对比等方法，测算证券市场系统风险等因素应当扣除的比例，并由被告就系统风险的存在及扣减比例承担举证责任。因此，投资者在起诉时宜同步提交个股与大盘指数、行业指数的走势对比材料，以削弱被告的系统风险抗辩；被告一旦完成举证，法院可以相应扣减赔偿金额。
十七、代表人诉讼是怎么运作的？我要不要加入？有无期限？
答：证券纠纷代表人诉讼分为普通代表人诉讼与特别代表人诉讼两类，依据为《中华人民共和国证券法》第九十五条和《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（法释〔2020〕5号）。（一）普通代表人诉讼。《中华人民共和国证券法》第九十五条第一款、第二款规定，投资者提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼时，诉讼标的是同一种类，且当事人一方人数众多的，可以依法推选代表人进行诉讼；可能存在有相同诉讼请求的其他众多投资者的，人民法院可以发出公告，说明该诉讼请求的案件情况，通知投资者在一定期间向人民法院登记，人民法院作出的判决、裁定，对参加登记的投资者发生效力。依前述司法解释第五条，原告一方人数十人以上、起诉书中确定二至五名符合规定条件的拟任代表人，并提交有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明证券侵权事实的初步证据的，人民法院应当适用普通代表人诉讼程序进行审理。（二）特别代表人诉讼。《中华人民共和国证券法》第九十五条第三款规定，投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外。这就是“默示加入、明示退出”的特别代表人诉讼：未声明退出的投资者，判决对其自动适用。依据前述司法解释第三十四条，投资者明确表示不愿意参加诉讼的，应当在公告期间届满后十五日内向人民法院声明退出；未声明退出的，视为同意参加该代表人诉讼；声明退出的投资者，人民法院不再将其登记为原告，但该投资者可以另行起诉。第三十二条规定，人民法院已经发布权利登记公告的，投资者保护机构在公告期间受五十名以上权利人的特别授权，可以作为代表人参加诉讼，并明确了案件的移送规则。（三）权利登记。依前述司法解释第七条、第八条，人民法院应当在权利人范围确定后五日内发出权利登记公告，公告期间为三十日；权利人应在公告确定的登记期间向人民法院登记，未按期登记的，可在一审开庭前向人民法院申请补充登记，但补充登记前已经完成的诉讼程序对其发生效力。权利登记可以依托电子信息平台进行；登记时应当按照权利登记公告的要求填写诉讼请求金额、收款方式、电子送达地址等事项，并提供身份证明文件、交易记录及投资损失等证据材料。第十条规定，权利登记公告前已就同一证券违法事实提起诉讼且符合权利人范围的投资者，申请撤诉并加入代表人诉讼的，人民法院应当准许，已经收取的诉讼费予以退还。（四）维权成本。前述司法解释第三十九条规定，特别代表人诉讼案件不预交案件受理费；败诉或者部分败诉的原告申请减交或者免交诉讼费的，人民法院应当依照《诉讼费用交纳办法》的规定，视原告的经济状况和案件的审理情况决定是否准许。第四十条规定，投资者保护机构作为代表人在诉讼中申请财产保全的，人民法院可以不要求提供担保。【实务提示】对中小投资者而言，特别代表人诉讼成本最低、效率最高，应密切关注中证中小投资者服务中心有限责任公司（简称“投服中心”）、中国证券投资者保护基金有限责任公司等投资者保护机构发布的案件征集公告。康美药业案即为全国首例证券纠纷特别代表人诉讼：2021年11月，广州市中级人民法院一审判决被告赔偿5万余名投资者损失约24.59亿元，充分体现了集体诉讼的制度优势。
十八、在哪些渠道可以查询案件公告？
答：1. 巨潮资讯网（http://www.cninfo.com.cn/），可查询上市公司公告及监管信息，建议关注发行人相关公告；2. 中国投资者网（https://www.investor.org.cn），可查询投资者保护机构发起的代表人诉讼征集公告；3. 人民法院公告网及受理案件的法院官方网站，可查询权利登记公告、开庭公告等程序性信息；4. 中国证监会及其派出机构、证券交易所网站，可查询行政处罚决定书、市场禁入决定书、纪律处分及监管措施信息。
十九、诉讼时效怎么算？会不会过期？
答：三年。《虚假陈述规定》第三十二条规定，当事人主张以揭露日或更正日起算诉讼时效的，人民法院应当予以支持；揭露日与更正日不一致的，以在先的为准。该三年期间与《中华人民共和国民法典》第一百八十八条规定的普通诉讼时效期间一致，即向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年。【实务提示】1. 起算点是揭露日或更正日，不是行政处罚日，也不是投资者自己知道受损之日。很多案件揭露已久，若错过时效，投资者将丧失胜诉权，请尽快咨询专业律师。2. 时效中断有专门规则：《虚假陈述规定》第三十三条规定，在诉讼时效期间内，部分投资者向人民法院提起人数不确定的普通代表人诉讼的，该起诉行为对所有具有同类诉讼请求的权利人发生时效中断的效果；在普通代表人诉讼中，未向人民法院登记权利的投资者，其诉讼时效自权利登记期间届满后重新开始计算；向人民法院登记权利后申请撤回权利登记的投资者，其诉讼时效自撤回权利登记之次日重新开始计算；投资者保护机构依照《中华人民共和国证券法》第九十五条第三款的规定作为代表人参加诉讼后，投资者声明退出诉讼的，其诉讼时效自声明退出之次日起重新开始计算。3. 对于虚假陈述责任人中的一人发生诉讼时效中断效力的事由，应当认定对其他连带责任人也发生诉讼时效中断的效力（第三十二条第二款）。
二十、立案需要准备哪些材料？
答：依据《虚假陈述规定》第二条，原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，应当符合《中华人民共和国民事诉讼法》第一百二十二条的规定，并提交以下证据或者证明材料：1. 起诉状：载明原告基本信息、被告清单、诉讼请求（含投资差额损失及其对应的佣金、印花税，并附计算过程）、事实与理由；2. 证明原告身份的相关文件：自然人投资者的身份证复印件、证券账户卡（或开户确认单）；3. 信息披露义务人实施虚假陈述的相关证据：行政处罚决定书、市场禁入决定书、监管措施或纪律处分决定书、相关定期报告及临时公告等；4. 原告因虚假陈述进行交易的凭证及投资损失等相关证据：加盖证券公司业务专用章的证券交易对账单、投资损失计算明细表。
二十一、能证明虚假陈述、损失和因果关系的证据有哪些？
答：（一）证明虚假陈述存在的证据，包括但不限于：1. 中国证监会作出的行政处罚决定书、市场禁入决定书；2. 证券交易所等自律管理组织作出的纪律处分、监管措施决定；3. 上市公司相关年度报告、中期报告、临时公告、董事会与监事会决议；4. 虚假陈述实施日、揭露日或更正日的公开报道或公告；5. 会计师事务所、律师事务所等中介机构的核查报告或专项说明；6. 公安机关、人民检察院、人民法院的相关法律文书。（二）证明损失和因果关系的证据。核心证据是证券交易对账单，须完整包含投资者姓名、证券账户、证券名称、交易日期、交易类型（买入／卖出）、成交数量、成交价格、佣金税费、持股余额等信息。建议向开户营业部或券商客服申请加盖业务专用章的完整对账单（加盖业务专用章方为有效证据），并注意覆盖自实施日之前至基准日之后的全部交易记录。此外，投资者名下多个证券账户的交易记录应当合并提交（《虚假陈述规定》第三十条），已经除权的证券应当复权计算（第二十九条）。（三）证明系统风险抗辩不成立的证据。可主动提交被诉证券与大盘指数、行业指数在揭露日前后的走势对比图，以及同期公司公告、行业新闻等材料，用以说明股价下跌与虚假陈述被揭露之间的关联性。
二十二、立案前应当自问的“索赔五问”
1. 揭露日或更正日是哪一天？——以权威媒体报道日、监管部门立案调查信息公开日或者公司公告日为准，必要时请专业律师协助固定；2. 买入（诱多型）或卖出（诱空型）的时间，是否在实施日至揭露日（或更正日）之间？3. 卖出（或买回）行为是否发生在揭露日之后、基准日之前？未卖出（或未买回）的股票，是否以基准价格计算？4. 是否已经超过三年诉讼时效？是否存在时效中断、中止的事由？5. 是否已经关注投服中心等投资者保护机构的特别代表人诉讼征集公告？以上任意一项不确定，请尽快向专业律师咨询，避免错过索赔窗口。
二十三、维权路径如何选择？
答：1. 损失金额较大、案情明确的，可以单独起诉或者联合起诉；2. 同一公司受害投资者众多的，应关注投服中心等投资者保护机构的特别代表人诉讼征集，主动加入，以“默示加入”方式降低维权成本；3. 损失金额较小、证据不全的，可先与律师共同评估胜诉概率，考虑风险代理或者加入代表人诉讼；4. 被告已进入破产程序的，应当及时申报债权；被告资金不足的，重点审查控股股东、实际控制人、重组交易对方及中介机构的连带赔偿责任；5. 已过诉讼时效的，核查是否存在时效中断、中止事由，否则只能放弃诉讼。证券虚假陈述维权，专业性强、时效性强、证据要求高。本文依据《中华人民共和国证券法》《中华人民共和国民法典》《中华人民共和国刑法》《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号）、《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（法释〔2020〕5号）等规定整理，力求把“能不能告、告谁、怎么算、怎么告”讲清楚。建议投资者按需查阅，遇关键节点（尤其是虚假陈述类型识别、实施日与揭露日的认定、损失计算与时效起算）务必及时咨询专业律师。
世纪方舟律师事务所律所高级合伙人、副主任、河北省省直优秀律师
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投稿：王舒心
编辑：刘昶博
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